第4代「香港飛龍」標誌 本文内容： 公衆號記得加星標??，第一時間看推送不會錯過。來源：內容編譯自彭博。兩年多來，關於最大、最重要的科技公司的討論總是圍繞着同樣的七隻股票。現在，華爾街的一些人開始主張，博通公司也應該加入到這場討論中。在人工智能計算設備上的持續投入，大幅提升了這家芯片製造商的收入和利潤，推動其股價自2023年初以來上漲了340%以上，並使其躋身市值至少1萬億美元的精英股票行列。與此同時，特斯拉公司——最初被稱爲“七大企業”之一——今年已暴跌22%，原因是首席執行官埃隆·馬斯克進軍美國政壇引發了對這家電動汽車製造商的強烈反對。另一方面，據彭博社彙編的分析師預測，博通預計其2025財年的銷售額將增長22%，2026財年將增長21%。這一增幅在“七大巨頭”中僅次於英偉達公司。這七大巨頭包括亞馬遜公司、微軟公司、Meta Platforms Inc.和Alphabet Inc.。相比之下，特斯拉的營收預計今年將萎縮1%。Jonestrading 首席市場策略師邁克爾·奧羅克 (Michael O'Rourke) 表示： “博通 將是特斯拉的一箇不錯的替代品。”奧羅克是 2023 年初首批使用“七俠蕩寇志”綽號的人之一。“與此同時，我們目睹了博通的業務隨着人工智能領域的發展而增長，而特斯拉的核心業務卻受到了挑戰。”自 2023 年初以來，“七大企業”帶動標準普爾 500 指數上漲，成爲熱門股。推動漲勢的動力源於這些公司佔據主導地位的市場，這些地位帶來了強勁的收入和利潤增長。然而，近幾個月來，由於美國總統唐納德·特朗普的關稅政策以及其他個人擔憂帶來的不確定性，這些股票的走勢出現了分化。今年迄今爲止，這七家公司中有四家股價下跌，其中蘋果股價跌幅最大，原因是投資者擔心其人工智能戰略及其在中國的業務。博通的業務範圍十分廣泛，從iPhone使用的WiFi和藍牙芯片，到服務器虛擬化和網絡安全軟件，這得益於其首席執行官陳福陽近二十年來的一系列收購。然而，真正推動其收入增長並使其成爲人工智能支出巨大受益者的，是其定製芯片設計和網絡半導體業務。該公司股價在 2025 年小幅上漲 8%（此前兩年每年都翻一番），使其市值達到 1.2 萬億美元，成爲標準普爾 500 指數中價值第七高的公司，超過特斯拉和伯克希爾哈撒韋公司。持有博通股票的永久投資組合基金 (Permanent Portfolio Family of Funds) 總裁兼投資組合經理邁克爾·庫吉諾 (Michael Cuggino) 表示：“根據未來的業務前景、最近的經營業績、對未來的預期以及過去幾年的股票回報，你絕對可以認爲博通屬於這一類。”當然，這種增長代價高昂。博通的預期市盈率約爲33倍，高於大盤和“七大巨頭”中的大多數公司。這或許可以解釋爲什麼自本月早些時候該公司發佈財報以來，其股價一直承壓。財報顯示，儘管該公司股價較4月份低點上漲了75%以上，但未能給投資者留下深刻印象。誠然，與其前身“FAANG”一樣，“七雄爭霸”只是一種朗朗上口的稱呼，指的是構成某種趨勢的一組股票。本着這種精神，一些人認爲特斯拉仍然應該成爲討論的一部分。“如果評選‘七巨頭’的目的是關注那些利用人工智能帶來重大結構性變革的公司，那麼你就不會把特斯拉剔除，因爲它也正處於這個領域的中心地帶，尤其是在機器人技術方面，”持有特斯拉和特斯拉股票的Laffer Tengler Investments Inc.投資組合經理馬克·沃納(Mark Werner)表示。“我們爲什麼不能直接把它列爲‘八巨頭’呢？”博通將受益於推理需求暴漲博通股票與 Nvidia、Alphabet 和微軟一起呼籲人工智能推理需求激增，並指出這種快速增長可能會推動 2026 年下半年對定製硅片的需求增加，並隨之帶來更高的人工智能收入。儘管有內聯印刷版和指南，博通的AI收入仍高於華爾街對明年300億美元目標的預期，兩年內增長近150%，隨着集羣規模的擴大，推理和網絡業務的推動作用日益增強。AI收入增長也符合博通對潛在市場60%複合年增長率的預測。隨着推理需求的增長，博通正鞏固其在人工智能領域第二的位置，並具備取得成功的關鍵因素。然而，其估值高於英偉達，似乎已經反映出其2027年人工智能收入增長超出預期，複合年增長率可能接近70%以上，因爲兩家公司在人工智能驅動的收入方面存在1600億美元的差距。推理驅動可能在2026年下半年加速人工智能生態系統從訓練轉向推理，現已成爲超大規模企業的強大收入引擎，這對博通的定製硅片和網絡產品來說是結構性的順風。過去幾個月，我們看到不少跡象表明推理需求（和收入）開始激增：微軟報告稱，其第一季度處理的tokens數量同比增長了5倍，達到100T，其中人工智能貢獻了16個百分點，幾乎佔Azure上季度33%增幅的一半。截至1月底， 微軟的人工智能運行規模爲130億美元，同比增長超過175%。Alphabet報告稱， 4 月份處理的tokens數量同比增長 9 倍，達到 480T。OpenAI 本週宣佈其 ARR 已突破 100 億美元，幾乎比 2024 年底的 55 億美元翻了一番。Anthropic 的 ARR在五個月內增長了200%，在兩個月內增長了 50%，達到 30 億美元。隨着數億用戶與 AI 助手頻繁交互，推理成爲 OpenAI 和 Google 等提供商關注的焦點。爲了滿足日益增長的需求，同時避免出現嚴重的響應延遲或停機，需要越來越多的加速器、網絡和互連產品。博通的優勢不僅在於定製加速器在推理任務上通常比 Nvidia 的 GPU 便宜數倍，還在於定製芯片的性能在每一代中都在不斷提升。通過優化算法（軟件），大型科技公司可以提高大型語言模型 (LLM) 的性能——這有助於降低成本，同時提高特定工作負載的產出。例如，Nvidia 製造商用 GPU 的成本粗略估計約爲3,000 至 5,000 美元，而該公司的收費爲 25,000 至 30,000 美元——因此這家 AI 領導者擁有極高的利潤率。降低 Nvidia 的高定價權正是大型科技公司所追求的，這既可以通過降低硬件成本來實現，也可以通過優化特定用例的工作負載來實現。在博通的定製芯片客戶名單中，大型科技公司佔據了主導地位，其中包括谷歌和Meta。據報道，字節跳動去年夏天成爲第三位客戶，儘管今年早些時候有報道稱該項目可能會被取消。據傳OpenAI和蘋果也是其潛在客戶。爲什麼大型科技公司正在追求更便宜的推理對於人工智能生態系統中的提供商而言，GPU 的盈利依賴於推理，因此收入取決於 GPU 和tokens，利潤則取決於成本。Nvidia 的 Blackwell 性能大幅提升，最快可在 27 分鐘內訓練出 Meta 的 Llama 3.1 405B 等模型。此外，定製芯片的成本優勢可以從更低的推理服務成本轉化爲長期更高的利潤。例如，谷歌最近宣佈即將推出的第七代TPU Ironwood 是其“迄今爲止性能最高、可擴展性最強的定製 AI 加速器，也是第一款專爲推理而設計的加速器”。Ironwood 有兩種尺寸：256 和 9,216 芯片配置，其中較大尺寸可提供高達 42.5 exaflops 的性能。谷歌補充道，Ironwood 的每瓦性能是去年 Trillium 的兩倍，HBM 數量增加了 6 倍，HBM 帶寬增加了 4.5 倍。這使得它在功耗成爲主要制約因素的當下能夠提供更高的每瓦容量，併爲客戶提供更具成本效益的 AI 工作負載。這正是博通從推理增長曲線中看到的，首席執行官 Hock Tan 斷言，公司對“明年 XPU 的部署將會增加，遠遠超出我們最初的設想，當然，隨之而來的還有越來越多的網絡”有着相當清晰的認識。更大規模集羣網絡的必要性意味着，即使定製硅片無法跟上 Nvidia 數千億美元的商業銷售額，需求仍可能保持強勁。定製硅片的部署高於預期，加上對網絡的強勁需求，應該會爲 2026 年以後的人工智能收入增長提供強勁的推動力。博通目前有足夠的預見性，可以將 2026 年下半年的需求加速提上日程，如果推理需求蓬勃發展，並且實現 100 萬個加速器集羣的目標，這種趨勢很容易持續到 2027 年及以後。假設博通在2027財年能夠憑藉更強勁的需求以及其現有四位潛在客戶的潛在轉化率保持60%的同比增長，那麼其AI收入將接近500億美元，佔總收入的60%。即使2028財年增速放緩至30%，博通的AI收入在短短三年內仍將增長一倍以上，達到650億美元。博通報告稱其人工智能網絡業務同比增長170%博通已鞏固其在人工智能收入領域的第二大地位，本財年其人工智能收入接近 200 億美元，到 2026 財年末有望達到 300 億美元。人工智能收入連續兩個季度佔半導體收入的 50% 以上，在第二季度佔總收入的近 32%。人工智能半導體收入同比增長46%，達到44億美元，符合管理層的預期。儘管與第一季度77%的同比增長相比有所放緩，但博通預測第三季度人工智能收入將達到51億美元，這意味着其同比增長將反彈至60%，標誌着其連續十個季度實現增長。本季度，46% 的 AI 半導體增長主要由網絡業務推動，該業務同比增長 170%，佔 AI 收入的 40%。首席執行官在開場致辭中就這一超高增長髮表瞭如下觀點：“作爲一種基於標準的開放協議，以太網支持單一架構，可同時實現橫向擴展和縱向擴展，並且仍然是我們超大規模客戶的首選。我們的 Tomahawk 交換機、Jericho 路由器和 NIC 等網絡產品組合，正是我們在超大規模 AI 集羣中取得成功的關鍵。”第三季度的業績指引超出了部分分析師對 49 億美元 AI 收入的預期，隨着谷歌 TPU v7p (Ironwood) 的加速發展，這一數字還將進一步上升。第三季度的業績也有望創下一年多以來的最大環比增長，達到約 7 億美元。此外，分析師們似乎已經預計博通第四季度的AI業務將進一步增長。伯恩斯坦的斯泰西·拉斯貢（Stacy Rasgon）表示，假設博通第四季度的AI收入保持60%的同比增長，其收入可能達到58億美元。鑑於博通上半年收入同比增長超過57%，這似乎是一箇合理的假設，尤其是考慮到管理層預計2026財年的收入將增長近60%。更重要的是，人工智能的強勁表現掩蓋了非人工智能收入持續疲軟的局面，而由於博通在消費者領域的高曝光度，非人工智能收入可能繼續承壓。博通指出，非人工智能收入“已接近底部”，但“復甦相對緩慢”，第二季度收入同比下降5%至40億美元。儘管這種疲軟態勢延續到了第三季度，預計收入將與上一季度持平，爲 40 億美元，但半導體收入正在加速增長——增長率從第二季度的 11% 加速至近 17%，而 91 億美元的半導體收入預期則預示着第三季度的增長將加速至近 25%。如果非人工智能收入能很快觸底並開始復甦，這將爲半導體行業的持續增長提供支撐。然而，由於消費者和蘋果業務的敞口不斷增加，而人工智能收入必須消化這些敞口，導致非人工智能業務持續疲軟，這將構成一箇真正的風險，投資者在今年剩餘時間內應該牢記這一點。博通也是受中國關稅影響較大的半導體公司之一， 2024財年其來自中國的營收將超過100億美元。博通股價將因人工智能推理而上漲博通的目標是抓住日益增長的推理順風，管理層解釋說，最近推理需求的激增正在增強人們對其 2026 財年人工智能收入增長率的信心。博通首席執行官 Hock Tan 表示，博通的超大規模客戶“正在加倍押注推理業務，以將其平臺貨幣化”，因此，他預計博通“在 2026 年下半年，XPU 需求實際上會加速增長，以滿足除了訓練需求之外的迫切推理需求”。這種新動態推動了 Tan 對 2026 財年更強勁增長的信心，他表示，他現在預計“2025 財年的 AI 半導體收入增長率將持續到 2026 財年”。結合2026年下半年潛在的需求加速增長，博通明年有望實現300億美元的AI收入潛力。博通尚未發佈完整的2025財年AI收入指南，但其有望在2025財年實現約190億至200億美元的AI收入，同比增長約60%，假設第四季度增長60%至59億美元。如果2026財年保持60%的增速，預計AI收入將達到300億至320億美元。這一增長軌跡表明，博通未來四到六個季度的AI收入很可能超出預期。摩根士丹利表示，260億至300億美元的AI收入“高於華爾街的預測”。Evercore預測2025財年的AI收入將增長58%，2026財年的AI收入將增長50%，這意味着收入將達到289億美元。博通股價九年來首次超過英偉達不可否認的是，Nvidia 是 AI 加速器市場的絕對領導者，今年其收入預計爲 2000 億美元，其中約 1800 億美元來自 AI 數據中心，而 Broadcom 今年的收入將達到 200 億美元。誰能排在第二位，這毋庸置疑。然而，當兩者之間存在近1600億美元的差距時，第二名又值多少錢呢？博通顯然具備贏得第二名的關鍵因素，但也要考慮到其在中國的業務，以及通過蘋果和傳聞中的客戶之一字節跳動進行出口。與此同時，博通的估值九年來首次高於英偉達。博通的市盈率接近 19 倍，較英偉達的 17.6 倍溢價近 8%。AVGO 股價在第二季度財報發佈時溢價 14%。這也比博通 5 年平均 11.4 倍的市盈率高出 65%。就盈利而言，博通的預期市盈率爲38.2倍，較英偉達溢價13%，較半導體行業的32.3倍市盈率高出18%以上。博通利潤率強勁——調整後營業利潤率爲65%，調整後淨利潤率爲52%，這推動了每股收益的強勁增長，預計到2027財年複合年增長率爲25%；然而，隨着博通產品組合份額的擴大，定製硅片的量產將對毛利率構成一些阻力。博通在利潤率上與英偉達競爭，並有能力通過運營槓桿推動每股收益強勁增長，同時充分利用日益增長的加速器和網絡需求，這些都提升了其估值，因爲其在人工智能收入方面明顯僅次於英偉達，並遠遠領先於規模較小的同行 Marvell 和 AMD。然而，這一溢價估值似乎反映了到 2026 年人工智能收入增長超出預期，到 2026 年可能接近 70% 甚至 75% 的複合年增長率，因爲博通目前追蹤的 SAM 複合年增長率爲 60%，截至 2026 財年。https://io-fund.com/artificial-intelligence/ai-inference-stock-surge-broadcom-avgo*免責聲明：本文由作者原創。文章內容系作者個人觀點，半導體行業觀察轉載僅爲了傳達一種不同的觀點，不代表半導體行業觀察對該觀點贊同或支持，如果有任何異議，歡迎聯繫半導體行業觀察。今天是《半導體行業觀察》爲您分享的第4069期內容，歡迎關注。加星標??第一時間看推送，小號防走丟求推薦 (本文内容不代表本站观点。) --------------------------------- |
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